珠江钢琴：刚性需求利好 不只制造乐器

　　【神州乐器网讯】一、事件概述我们调研了珠江钢琴，了解了公司今年以来有关情况。

　　二、分析与判断。看好未来中国市场钢琴需求，竞争格局利于公司当前我国钢琴市场保有量较低，消费结构升级、青少年文化教育受重视程度增强、以及新兴文化产业带动等因素影响，我们看好未来行业的景气度和成长性。从竞争格局来看，一方面，传统日系领导品牌受当前中日关系影响了在中国的市场份额，我们了解到这一影响仍在持续中;另一方面，公司的成功上市带来的超募资金将使公司产能迅速提升，有望最大程度抓住行业竞争格局变化带来的发展机会。当前钢琴产品>70%的购买需求来自青少年，我们认为未来3-5年的消费需求属性仍为刚性需求，家庭房屋面积不成为决定购买的重要因素。

　　。高端凯撒堡系列销售表现喜人，非零售渠道也有较好表现公司定位高端的凯撒堡系列产品定价区间与某些日系品牌相当，11年销量约为8千台，12年上半年销量增速为40%，我们了解到下半年销量表现仍然较好，预计12年全年仍有望保持这一增速。较好的定价能力和渠道利润既有助于提升公司毛利水平，也有助于促进经销商的销售积极性。此外公司非零售渠道销售占比约为20%，客户主要为学校、文化教育机构等。这类产品以中低端为主，净利润水平与零售渠道相当。基于地方政府和配套财政资金对于青少年音乐教育的逐步重视，我们判断这一市场未来的增长也将对公司带来积极贡献。

　　。公司定位为产品制造+音乐文化+类金融，超募资金已积极投入公司自上市以来积极推进主营业务和相关产业，目前已参股惠州力创五金30%、参股小额贷款公司30%，并将计划控股音乐文化营销公司八斗米。此外，公司还有望涉足钢琴之外的其他乐器。我们预计13年公司为组织相应市场资源将增加管理费用和营销费用的投入，费用率可能有小幅上升。但我们认可对于上下游产业链的渗透体现了公司围绕传统乐器制造业开展的积极规划，并有望从乐器制造商转型为音乐文化制造与运营商。

　　三、盈利预测与投资建议我们首次给予公司“谨慎推荐”评级和15元目标价。我们认为13年有望成为公司市场份额提升、市场影响力增强进关键一年。预计2012～2014年EPS分别为0.37元、0.46元与0.56元，对应当前股价PE为32、26与22倍。

　　四、风险提示公司人才储备和执行能力无法满足业务开展需要。

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